Staat soeverein de afgrond in

[Cees Binkhorst]

REPLY TO: D66 at nic.surfnet.nl

Hoort staatsschuld risicovrij te zijn?
Dat zou dan duiden op een systeemfout. Een systeem dat geen verstoringen
  kan opvangen, alleen met grove maatregelen.

Daar lijkt het eerlijk gezegd ook wel op. Staten kunnen niet failliet
gaan (alleen in theorie), maar per definitie wordt dan wel de
staatsschuld verhaald van de bodem naar boven.
Niet bepaald naar draagkracht, en ook niet bepaald naar inkomen voor het
'faillisement.'

Groet / Cees

Schinkels forum - Staat soeverein de afgrond in
Westerse staatsschuld hoort risicovrij te zijn. Want anders wankelen de
pijlers onder het financiële systeem opnieuw.
MAARTEN SCHINKEL NRC27apr10
Alan Greenspan, de voormalige president van de Amerikaanse centrale
bank, liet in 2001 een wel heel wonderlijke waarschuwing horen: de
begrotingsoverschotten die onder de regering-Clinton werden geboekt,
liepen uit de hand.

Dat een centralebankier zich zorgen maakt over een begrotingsoverschot
is op zijn minst opmerkelijk. Maar Greenspan had een punt. Het ging hem
er niet om dat de overheid te prudent was geworden en een te goed
budgettair beleid voerde. Dat was het probleem niet.
Het euvel zat hem in een dreigend tekort aan verse staatsleningen.
Overheden brengen om twee redenen leningen op de markt: om bestaande,
aflopende schulden af te lossen, en om te zetten in nieuwe. En om een
begrotingstekort te financieren. Dat laatste was al jaren niet meer het
geval, want er was een overschot. En daardoor werden bestaande schulden
ook niet meer helemaal ververst.
Er werd netto afgelost.

Nu zijn staatsleningen in het financiële systeem van essentieel belang.
Ze dienen als risicovrij onderpand voor banken, die ze bij de centrale
banken stallen als ze liquide middelen nodig hebben. Staatsleningen zijn
ook het ijkpunt voor zeer veel transacties, en zijn bouwsteen of
referentiepunt voor financiële derivaten. Ze zijn als de rijst in de
Aziatische keuken: altijd een ingrediënt, en zo gewoon dat hun bestaan
voor lief wordt genomen. Greenspan maakte zich zorgen dat er te weinig
verse staatsleningen op de markt kwamen. Dat dreigende tekort zou zand
in de wielen strooien van het financiële systeem van de Verenigde Staten.

Clintons opvolger George W. Bush maakte na zijn aantreden begin 2001
korte metten met Greenspans probleem. Een effectieve combinatie van
recessie, belastingverlaging en twee oorlogen deed het overschot op
onnavolgbare wijze omslaan in een gapend tekort. Bush’ opvolger Obama
erfde daarna de kredietcrisis en de zwaarste recessie sinds de jaren
dertig, en kampt nu met een tekort dat de 10 procent van het bruto
binnenlands product overschrijdt. De staatsschuld loopt ver op, net als
in de andere westerse landen. Het Internationale Monetaire Fonds
waarschuwde vorige week dan ook dat uit de hand lopende
overheidstekorten en -schulden een bedreiging vormen voor het herstel
van de wereldeconomie.
Dat heeft ook enorme gevolgen voor de rol van staatsschuld in het
financiële systeem.
Beleggers in westerse staatsobligaties waren gewend aan twee risico’s.
De belangrijkste is het renterisico. Als de kortetermijnrente stijgt of
daalt, dan heeft dat meestal ook repercussies voor de effectieve rente
op staatsleningen. De koers van zo’n lening varieert daar dan ook mee.
Het tweede risico is een valutarisico. De wisselkoers van de munt waarin
geleend wordt, kan variëren ten opzichte van de munt waarin de belegger
normaal opereert, of moet rapporteren. Toen de Europese landen de euro
invoerden, kropen alle effectieve rentes op staatsleningen naar elkaar
toe tot ze nauwelijks meer van elkaar verschilden. Het valutarisico op
de lire, de peseta of de drachme (vanaf 2001) verdween.
Nu blijkt dat er een derde risico is: dat van wanbetaling.
Dat ‘soevereine risico (sovereign risk) werd altijd in verband gebracht
met landen als Argentinië of Mexico. Maar voor de staatsleningen van de
traditionele industrielanden is het nieuw. Wanbetaling door de Verenigde
Staten, het Verenigd Koninkrijk, Duitsland of Frankrijk maakt geen deel
uit van het referentiekader van de financiële markten. Het is simpelweg
ondenkbaar. Maar de
gebeurtenissen van de afgelopen anderhalf jaar zijn kennelijk aanleiding
om daar toch anders over te gaan denken.
Dat geeft onverwachte problemen. Pimco, de grootste belegger in staats-
en bedrijfsleningen ter wereld, wees daar onlangs op. Natuurlijk is er
het gangbare risico dat een staat niet terugbetaalt, maar daar gaat het
hier niet om.
Pikanter is dat het rendement op staatsleningen ten grondslag ligt aan
een groot deel van de prijsvorming van andere activa, aan berekeningen
van de waarde van derivaten en aan de maatstaf of een belegger goed
presteert.
In de meeste van deze calculaties is er sprake van een zogenoemd
‘risicovrij rendement’ (risk free rate of return), als ijkpunt voor de
waardeberekening. Het gaat er om wat een belegging doet, hoe hoog de
rente op een bedrijfslening is en wat het risico op een portefeuille is
ten opzichte van het risicovrije rendement op een staatslening. Dat is
meestal een Duitse (voor de euro) en een Amerikaanse (voor de dollar).
Maar wat als die staatslening zelf niet meer als risicovrij mag worden
beschouwd? Zoals Pimco liet zien, daalde in maart van dit jaar de
effectieve rente op tienjaarsleningen tussen banken onder de
tienjaarsrente op Amerikaanse staatsleningen. Een jaar nadat het
financiële systeem nog wankelde, werden Amerikaanse banken veiliger
bevonden dan de Amerikaanse staat. Er zijn meer fundamentele gevolgen.
Hoe veilig zijn staats leningen nog als onderpand bij een centrale bank?
Dat is opmerkelijk. Tien jaar nadat Greenspan waarschuwde voor de
gevolgen van een tekort aan staatsleningen voor het financiële systeem,
is het probleem 180 graden gedraaid. Maar met even fundamentele gevolgen
voor de werking van het systeem.

**********
Dit bericht is verzonden via de informele D66 discussielijst (D66 at nic.surfnet.nl).
Aanmelden: stuur een email naar LISTSERV at nic.surfnet.nl met in het tekstveld alleen: SUBSCRIBE D66 uwvoornaam uwachternaam
Afmelden: stuur een email naar LISTSERV at nic.surfnet.nl met in het tekstveld alleen: SIGNOFF D66
Het on-line archief is te vinden op: http://listserv.surfnet.nl/archives/d66.html
**********